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上周五，由于非农数据超预期削弱了美联储年内降息的希望，美元指数走高，收复99关口，截至目前，美元报价90.01。
数据相关：
①美国5月新增非农就业人数略好于预期，前两月数据大幅下修；失业率稳定，平均时薪好于预期；美联储降息押注减少。②特朗普评非农数据：就业数据亮眼，股市大涨!他再次呼吁鲍威尔降息100个基点。在采访中称新一任美联储主席任命结果将很快公布。
关税相关：
①美印贸易谈判取得进展，美方代表团延长驻印磋商期限至本周二。②美日关税谈判继续推进，双方或于G7峰会期间宣布达成协议。日本代表再次敦促美方重新审视关税措施。③欧盟农业专员：欧盟愿意与美国讨论对葡萄酒征收零对零关税。
美联储相关：
①哈克：在不确定性之中，今年晚些时候美联储仍有可能降息。②穆萨莱姆：贸易战导致持续通胀爆发的可能性为50%。关税可能会在一两个季度内推高通胀。③鲍曼：美联储应该提议改变对大型银行的监管评级；正在考虑为社区银行建立一个独立的监管框架。
洛杉矶抗议活动：
①联邦机构在加州针对非法移民展开执法行动引发抗议，特朗普部署2000名国民警卫队进驻洛杉矶。②美防长称美国现役海军陆战队正高度戒备。③首批美国国民警卫队进驻洛杉矶，美警方称抗议活动“平安结束”。④洛杉矶之后纽约也陷入混乱，超20名示威抗议者被捕。
特朗普-马斯克骂战：
①白宫要求特马共同盟友选边站，一名官员称若马斯克希望修复关系，需表现出前所未有的谦卑。②NASA和五角大楼考虑SpaceX替代方案。③特朗普无意修复与马斯克的关系，其若资助民主党将面临严重后果。
整体CPI月率：0.2%；核心CPI月率：0.3%
我们预计，美国由关税政策推动的商品通胀将加速，5月核心CPI月率将升至0.3%，但在能源价格表现疲软的拖累下，整体CPI月率或将录得0.2%。
自特朗普宣布对等关税以来，美国此后公布的CPI数据并未出现明显变化。但我们认为这种情况将会在5月终结，本次通胀数据将显示企业面临的部分成本压力正转嫁给消费者，尤其是通过商品价格上涨体现。服装和新车价格是最易受关税上调冲击的两大消费类别。根据纽约联储在5月初的一项商业调查显示，制造业和服务业中约75%面临关税导致成本上升的企业，已将至少部分新增成本转嫁给客户，且这些价格上涨正在快速发生。
核心服务价格的三个月移动均值环比为0.216%，与长期趋势一致，这表明作为CPI篮子最大组成部分的服务通胀可能接近正常化。不过，鉴于工资增速高于趋势水平，我们尚不确信这种正常化是否稳定，工资增速仍需进一步放缓，且有望逐步实现。
美联储专注于保持通胀预期锚定。稳定的通胀预期使其得以在未对劳动力市场或增长造成太大冲击的情况下，将通胀降低了约5个百分点。美联储官员需要时间观察未来几个月关税对通胀数据的影响。鉴于劳动力市场状况相当良好，美联储可以保持耐心。考虑到通胀率多年来一直高于目标水平，美联储警惕关税可能导致价格压力持续上升。
近期公布的美国4月贸易逆差收窄至767亿美元，相较于3月数据接近腰斩。推动贸易逆差收窄的主因为进口断崖式下跌。4月进口总额锐减689亿美元，所有商品类别均显疲态，消费品进口领跌，汽车进口创下自疫情以来的最大跌幅，而工业进口则延续了年初因成品金属型材激增后的回落趋势。这种全面萎缩反映出企业为规避关税而提前囤货的行为已基本结束。
另外，商品出口在4月小幅增加62亿美元，总体展现韧性，但隐忧浮现。增长主要由工业用品支撑，可持续性存疑。一方面，这与第一季度进口激增的催化剂相似，恐难持续；另一方面，若增长依赖黄金，则可能虚增二季度出口强度。此外，全球经济增长放缓对出口前景构成压力。值得注意的是，贸易服务顺差扩大至258亿美元，成为收窄逆差的积极因素。
上述数据证实了第一季度的进口热潮本质是关税规避策略的透支行为。而在4月这一热潮退却的原因有二：首先，主要关税升级（4月初相互加征关税）存在约30天的实施滞后期，允许在途货物免税清关，企业最后的“冲刺采购”实际发生在4月末至5月；其次，对等关税公布后不久，特朗普便宣布了90天的暂停期，促使企业利用当前10%的较低税率窗口加速采购。
不过，多项指标显示进口需求将持续疲软。ISM进口分项指数走弱，采购经理人普遍反馈库存高企、订单减少、新需求枯竭，预示未来经济活动和进口将受抑制。已实施的关税效应开始显现：企业出现转嫁成本的早期迹象，而需求前置结束将拖累二季度进口及库存积累。因此，净出口有望显着提振第二季度GDP增长，其力度取决于进口疲软深度及出口稳定性。
在我们看来，美国5月非农报告偏向疲软，但这更像是一个警示信号而非亮起红灯。虽然5月非农新增人数略微超出市场预期，但是4月和3月合计下修9.5万人，使得这一超预期的数据黯然失色。从分项中来看，医疗保健业展现韧性，而制造业、贸易和临时就业等对周期更敏感的行业则表现疲软。缺乏广泛的行业招聘导致扩散指数降至50，创下去年7月以来的最低水平。在家庭调查中，由于劳动力大规模流出，未经四舍五入的失业率从4.18%升至4.24%。
我们认为，鉴于更高的关税已重新引发对通胀的担忧，今日的就业报告强度足以让FOMC在至少接下来几次会议上做出按兵不动的决定。话虽如此，鉴于劳动力市场的软指标和硬数据均显示就业状况正在走软，我们仍预计美联储在年内存在降息的可能。
在过去的一个月里，有关美国关税政策的声明层出不穷。虽然在这过程中政策有松有紧，但最终结果为美国的关税水平显着降低，尤其是在5月12日《中美日内瓦经贸会谈联合声明》公布后。基于2024年的贸易模式，此举将美国的平均关税率从约30%降至15%，几乎减半。这也给许多投资者留下一种印象：特朗普政府比最初释放的信号更具灵活性，且不愿为实现其贸易政策目标而对美国经济造成大规模的损害。
特朗普政府提高关税的目的之一可能是减少美国政府赤字。而众议院近期已经通过了所谓的“大美丽法案”，该法案将延长现有减税政策并引入新的减税措施，根据官方估计，这将导致预算赤字接近GDP的7%。不过可能会需要经过修改之后才能在参议院通过，但市场对于公共财政缺乏可持续性的担忧显然在加剧，穆迪5月下调联邦政府信用评级也印证了这一点。
最近一个月公布的经济数据表明，全球经济活动在关税政策宣布后受到了轻微的负面影响。制造业PMI受到关税政策的影响最大，但是美国和欧洲的制造业活动仍具韧性甚至有所改善，而服务业PMI则略显疲软。这可能反映了消费者支出的疲弱，因为我们持续看到许多国家的消费者信心指标非常低迷。然而，销售数据显示实际支出并未出现急剧下滑。服务业的增长放缓也可能反映了企业正在缩减其商业服务支出。
通胀方面，我们现在已经确认欧元区4月的通胀飙升是一次性的，且很有可能与当时处于复活节的时间节点相关，因为5月的整体通胀率已回落至2%之下。欧洲央行在隔夜再次降息25个基点，并将对2026年的通胀预期下调至仅剩1.6%，不过欧洲央行行长拉加德却表示降息周期接近结束，通胀低于2%是受临时性因素驱动。因此，目前看来7月再次降息的可能性已非常小。不过我们依旧认为风险平衡支持进一步降息，并继续预期9月会降息。
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